太阳纸业002078：文化纸盈利提升溶解浆化学浆盈利显著改善

事件:2022年一季度，公司实现营业收入96.67亿元，同比增长26.48%，实现净利润6.75亿元，同比下降39.08%点评:文化纸利润提升，溶解浆化学浆盈利显著自去年年底以来，海外需求明显复苏，而国内库存也在逐步去库存化在纸浆价格上涨的推动下，行业自2月份以来发起的新一轮价格上涨已经顺利着陆，推动了第一季度的利润伴随着二季度秋季教材招标的启动，文化用纸价格有望继续放缓，吨纸利润有望保持稳定纸浆方面，今年以来木浆和溶解浆价格持续上涨，溶解浆从1月初的6500元/吨左右涨到目前的8000元/吨左右广西太阳出售的剩余化学浆也对利润有所贡献，带动一季度利润大幅增长虽然UPM芬兰工厂罢工已经停止，但短期内木浆供应仍然短缺，预计上半年纸浆价格将在高位波动毛利率同比下降，费用率小幅上升2022Q1公司毛利率为13.97% ，主要是木浆，能源，化工等成本远高于去年同期从费用率来看，公司2022Q1的费用率为6.16%，其中销售费用率为0.40%，管理费用率费用率为2.52%，R&D费用率为1.91%，财务费用率为1.33% 现金流量方面，2022年经营性现金流量净额广西林浆纸一体化加码布局，奠定长期竞争力伴随着2021年底广西北海基地55万吨文化纸，12万吨生活用纸，80万吨化学浆，20万吨化学机械浆试生产成功，公司三大基地协同发展格局初具规模今年春节后，北海的产能将逐渐填满，未来生产效率有望继续提高目前公司纸浆自给率达到55%，成本优势进一步增强此外，公司加大与广西的深度绑定，2月与南宁签署战略合作框架协议，投资建设525万吨林浆纸一体化项目，3月收购刘晶成全，标志着南宁基地正式启动，未来将形成北海，南宁园区协同发展格局公司的区位优势更加突出，奠定了长期竞争优势预测:预计2022—2024年归母净利润分别为30.45/33.22/35.36亿元，对应PE的当前股价分别为10.9/ 10.0/ 9.4x维持买入评级风险:需求不及预期，木浆和能源价格波动，产能不及预期

事件:公司公布2021年一季度报告，Q1实现营业收入967亿元，同比增长248%；实现净利润75亿元，同比下降39.08%。产能释放带动营收高增长，22Q1业绩略超预期。22Q1公司实现营业收入967亿元，同比增长248%；实现净利润75亿元，同比下降39.08%。公司北海基地55万吨文化纸产能和90万吨白卡纸新增产能加速攀升释放。叠加文化纸，白卡纸价格自21Q4触底后稳步上涨，溶解浆价格维持高位，带动共驱收入高增长。原料方面，22Q1阔叶木浆/针叶木浆均价较去年同期+0%/-5%，叠加能源成本也有所上升，吨利润较同期有所下降。从2月份开始，公司已经全部上调了文化纸的价格，最近在5月份发出了提价函。我们认为上游浆价将维持高位提供成本支撑，下游需求回升较快。预计文化用纸的吨利润水平将继续上升。行业景气度提升吨过剩，盈利能力有望逐季提升。2Q1公司毛利率为197%，同比下降9.47pcts，主要原因是22Q1纸张价格较上年同期下降。行业景气度较21Q4回暖，毛利率环比提升07pcts。期间费用率方面，销售费用率为0.40%，增长0.01个百分点；同比；管理费率为52%，同比上升0.42个百分点，主要是股权激励费用摊销增加，广西基地新项目产能增加，导致污水处理费同步上升；公司增加了研发支出。22Q1研发支出58亿元，同比增长1688%，占总营收的91%，同比增长0.99pct。整体来看，22季度净利率为99%，同比下降55个百分点，环比上升+70个百分点。我们预计公司利润水平将逐季增长。继续看好公司规模扩张的成本优势，维持“强烈推荐-A”评级。2021年，公司广西基地全面投产，“三基”战略基本成型。2022年2月，公司与广西南宁市政府签署战略合作框架协议，将在广西南宁投资建设525万吨林浆纸一体化及配套产业园项目，预计总产值300亿元。随着公司未来产能逐步落地，木浆自给率占比将提升，有望进一步强化成本优势。21Q4以来，文化纸库存加速，纸企减产稳价，文化纸价格触底反弹，吨余水平环比有所改善。继续看好公司长期产能扩张，强化成本优势。我们预计公司2022年和2023年归母净利润分别为364亿元和345亿元，同比分别增长7%和9%。目前股价对应2022年PE10.1x，PB5x，维持“强烈推荐-A”评级。风险:原材料价格剧烈波动，下游需求不及预期。

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